摘要：2022-04-21中泰证券股份有限公司陈立对保利发展进行研究并发布了研究报告《经营业绩稳健，龙头优势显现》，本报告对保利发展给出买入评级，当前股价为17.13元。保利发展(600048)投资要点收入稳健增长， 毛利率下行拖累利润2021 ...
2022-04-21中泰证券股份有限公司陈立对保利发展进行研究并发布了研究报告《经营业绩稳健，龙头优势显现》，本报告对保利发展给出买入评级，当前股价为17.13元。
保利发展(600048)
投资要点
收入稳健增长， 毛利率下行拖累利润
2021 年公司实现营业收入 2850.24 亿（YoY+17.19%），归母净利润 273.88 亿（YoY-5.39%）；毛利率和归母净利率分别为 26.8%和 9.6%，较去年同期回落 5.8pct 和 2.3pct。
受行业整体利润率下行趋势影响，公司毛利率小幅下滑，增收不增利。 随着高地价项目陆续结转，短期公司毛利率仍将承压；但精细化管理下， 公司费用率控制稳定， 较 2020 年下降 0.23pct,横向看， 毛利率仍处于行业内较高水平。
销售额逆势提升， 城市深耕成效显现
2021 年公司实现签约金额 5349.3 亿（YoY+6.38%）， 签约面积 3333.0 万㎡（YoY-2.23%），销售均价 16049 元/㎡（YoY+8.81%），销售金额增长主要由均价提升带动。
公司区域深耕效果显著， 38 个核心城市销售额占比 78%（YoY+3pct）；珠三角、长三角两个核心区域合计销售额占比 53%（YoY+1pct）。 单城签约过百亿城市较 2020 年增加 2个至 17 个， 合计销售贡献超 3400 亿。
保持投资定力， 择时补充高质量土储
公司全年合计新增项目 145 个，新增计容建筑面积 2722 万 m2（YoY-15%）， 拿地金额为1857 亿（YoY-21%），其中， 珠三角、长三角拓展金合计占比 54%（YoY+7pct）。
受益于稳健理性的经营风格，公司于热度降低的二、三轮集中供地中择时获取高能级城市的低溢价率优质地块。 2021 年公司平均拿地楼面价为 6821 元/㎡（YoY-8%），占当年销售均价的比例为 42.5%（YoY-7.6pct）。 2022 年土地集中供应规则优化的背景下，公司作为央企龙头持续具有低价补充土储的机会。我们认为， 公司前期高地价项目对报表层面毛利率的拖累将于 2023 年出尽，之后利润率企稳回升。
现金流充足安全， 融资成本持续降低
公司现金流充裕， 2021 年销售回款 5020 亿， 回笼率 93.8%， 维持行业高位。 公司融资渠道通畅， 2021 年发行公司债 86.9 亿元、中期票据 100 亿元，合计有息负债规模为 3382 亿，综合融资成本 4.46%（YoY-31bp）。
行业加速出清过程中， 公司财务安全、 三道红线维持绿档； 叠加央企品牌背书，融资优势显著。 我们认为， 行业领先的融资能力有利于公司积极补充高质量储备，从而推动市占率的进一步提升。
盈利预测与投资建议
行业集中度提升背景下， 得益于竞争格局改善，公司作为龙头央企的融资及拿地领先优势扩大，长期竞争力显著。
由于行业整体毛利率下行， 我们预计，公司 2022 年至 2024 年实现营业收入 3236 亿、3635 亿、 4031 亿（2022 和 2023 年前值为 3248 亿及 3525 亿），同比增长 13.6%、 12.3%及 10.9%，实现归属母公司净利润 286 亿、 304 亿及 327 亿（2022 和 2023 年前值为 351 亿及 382 亿），同比增长 4.4%、 6.5%及 7.4%。 公司当前股价对应 2022 年业绩为 7.3倍，维持“买入”评级。
风险提示事件： 融资环境收紧超预期、房地产调控政策收紧超预期、双集中出让规则变更、引用数据滞后或不及时。
证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，广发证券郭镇研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达93.03%，其预测2022年度归属净利润为盈利285.21亿，根据现价换算的预测PE为7.3。
最新盈利预测明细如下：
该股最近90天内共有24家机构给出评级，买入评级22家，增持评级2家；过去90天内机构目标均价为24.07。证券之星估值分析工具显示，保利发展（600048）好公司评级为3.5星，好价格评级为4星，估值综合评级为3.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)
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