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十年九倍:保利地产业绩点评

2022-11-26 13:20:56 194

摘要:首发于微信公众号:猪先生666今天保利地产公布了业绩快报,借着这个业绩快报来聊聊保利地产的投资价值。插一句,中国恒大今天有个新闻,说主动赎回了160多亿债券,我查了查,赎回的这个债券2023年才到期,利率只有4.25%。问题是公司手上还有一...

首发于微信公众号:猪先生666

今天保利地产公布了业绩快报,借着这个业绩快报来聊聊保利地产的投资价值。

插一句,中国恒大今天有个新闻,说主动赎回了160多亿债券,我查了查,赎回的这个债券2023年才到期,利率只有4.25%。问题是公司手上还有一堆超过10%的债券,你要主动赎回,怎么不先赎回这些呢。

演戏演过了啊。

再次提醒大家,地产股首重风险,其次再看收益。


保利地产的业绩快报

今晚保利地产公告了2020年的业绩快报,公司营收2453亿,同比增长了4%,归母净利润289亿,同比增长了3.4%。

我们把2019年和2020年每个季度的数据列出来对比一下:

保利地产的营收和利润集中在四季度结算,四季度的营收增长了3%,净利润增长了3.82%,与前三个季度的风格保持一致,都相当低调。

按每股收益2.42元,当前市盈率为6.6倍。

对保利地产的这份业绩快报怎么看呢?

肉还在锅里。


被调节的利润


房地产采取的是预售制,销售在前,结算在后,营收数据只是当年实现结算的收入,而这些收入其实早在两年前就已经实现了。这些已经销售尚未结算的收入,就躺在公司资产负债表的合同负债栏里,到2020年三季度时,合同负债的金额是3797亿。

换句话说,只要保利地产的销售能够增长,那利润就已经在锅里了。你结算的快一点,慢一点,只是把利润放到利润表里,于公司而言并不会有太大的影响。

房地产公司这种预售制的特点,使得报表调节就很容易,也经常成为一种手段。之前我和小伙伴聊天时曾经提到过,某家头部地产公司,经常调节利润。别家调节利润都是利润平滑,这家做利润却是加大利润波动,进而加大股价波动,进而可能从中获利。同时公司以高额利率负债的同时,还大把分红:大股东号称没减持,但这和变相减持又有什么区别呢?

营收数据的好坏取决于结算速度的快慢,而当前的营收并不会反映在当年的业绩上。非但不会反映在当年业绩,并且当年的费用还会直接体现在当年的费用中,如果公司不进行适当的报表调节,那么就可能出现公司在高速增长期,出现营收不增长,而销售费用、管理费用及财务费用大增的情况,进而使得利润非但不增长,反而出现大降。

保利地产如此平稳的增速,很显然是有所调节


2020年的销售回顾

我们更多还要关注于公司的当期销售和购地情况。

2019年,保利地产实现的销售金额为4702亿元,同比增长11%,到了2020年,保利地产实现销售金额5028亿,同比增长9%。

下面是我从雪球上借来的统计数据:

从上面的数据来看,保利地产2020年销售金额中权益比大约在72%左右。而从各月销售来看,前5月销售受到了疫情的影响,尤其以一季度最为严重,而进入6月之后持续高速增长。大家注意一下12月份,很有意思。2019年12月保利地产的销售额为499亿元,而到了2020年12月则下降为398亿,下降了20%。这其实有点反常,作为对比,万科A去年12月销售大增77%突破了1000亿元,华侨城A等几个房企也是大幅增长。

其实与保利地产12月销售收入下降相似的还有一家央企,就是中国建筑。中国建筑前11个月的合同金额一直在持续增长,而到了12月就戛然而止开始下滑。这并不奇怪,保利地产将销售金额调节到2021年,有助于降低明年的销售压力。而中国建筑将部分合同挪到2021年来签,自然也更容易实现年年稳定增长。

保利地产的销售成绩如何?

符合预期,很稳。

可以预期公司的年销售目标大约就是每年10%左右。


公司的估值


保利地产对于房地产开发这个主业来说,主要还是求稳,而求快则主要体现在多元化业务上。自2014年至2019年,房地产业务收入从1056亿增长到2237亿,实现了翻倍增长。而房地产业务外的收入则从34.5亿增长到113亿。从增长速度来说,其他业务收入增速要快一些,而从比例上来说,房地产销售业务无疑是主要收入。

如果我们以当期的3620亿的权益销售金额,参考2019年的销售净利润率简单估算,则当年可实现的归母净利润大约为576亿元。当前市值为1910亿,大约对应于3倍市盈率

当然,房地产公司不能纯粹以市盈率来估值,还要结合市净率。根据资产负债表的数据,当前保利地产的市净率为1.3倍。不过,实际在估值时还需要对其净资产进行调整,以调整后的净资产来估值。

保利地产2020年三季度存货共计6821亿,以2019年的报表利润率来调整折算,得到保利地产调整后的净资产为2540亿元,市净率为0.75倍。

下面是我2020年年初时统计的:

今天懒得重新收集了,直接网上找了个现成的:

大致看出,保利地产的投资性房地产大体在250亿附近。

保利地产的投资性房地产均以成本计价,并计提折旧。2018年年报时,其原值为228.5亿元,现值为190.8亿元。

公司这两年又增加了一些投资性房地产项目,同时折旧掉一部分。去年年初我曾经估算过,当时190亿的投资性房地产可获得大约102亿元的增值,现如今大约对应于150亿左右。

这个数值不大,我们就不再去对市净率调整了。


我们还需要考虑一个保利物业,保利物业2019年12月在香港上市,当前的市值为367亿港币,大约折合人民币320亿元,大约相当于保利地产1/6的市值。

保利地产持有保利物业76%的股份,折合243亿元。

保利物业的净资产并不大,可以在投资性房地产增值的资产里扣除,如果扣除保利物业的市值,那么保利地产调整净资产后的市净率就是0.65倍了。


十年,保利会带来多少预期回报

我觉得保利地产的投资回报将有三部分构成:

一是业绩增长。

二是估值增长。

三是分红。


在业绩增长上,不能不说,房地产行业虽然规模巨大,但已经到了存量竞争阶段。保利地产仍会获得增长,但我们无法期待它再获得高速的增长。在当前基础上获得每年10%的增长,10年实现大约3倍的成长,是我的预期。

届时保利地产的年销售额大约对应于15000亿元。如果权益比不变,那么权益销售大约为11000亿元。

11000亿的权益销售,大约对应于1600亿的归母净利润。

如果我们取市盈率为10倍,股息率5%,对应的分红比例为50%,似乎是合理的。那么公司届时的市值将是16000亿元。

保利物业如果也能实现同步增长,对应的市值大约为2000亿元。

我们将保利物业的市值加起来,得到的市值是18000亿。

不过这个市值估计很多人都觉得没信心实现。那么我们打个6折,就是6倍市盈率,大约和我前几天提到的中国建筑的目标市盈率相当,届时公司的市值为11000亿元,相比当前增长5.7倍,年化增长19%。

而公司的股息率为5%,十年后公司发展已经处于平稳期,股息率大概率会提升到50%以上,届时股息率会达到8%以上。但我们仍以5%来计算,那么收益率就会达到25%。

25%的年化回报,对应的十年收益是多少呢?

9.3倍。


实际的收益是多少并不太关键,因为首先我们不能确定利润总额,其次我们也无法确认估值是多少。

但有三点我们可以确认:

公司的规模未来很长时间内仍会维持增长,而销售翻倍的目标并不难以实现。

随着公司销售逐步到达瓶颈,分红率会逐步提升,当估值不变时,股息率将逐年提升。


那么只要公司的经营不出现重大风险,未来我们享受到公司的规模增长及高额股息,仍可以实现年化20%以上的收益率,这是非常大概率的。


首发于微信公众号:猪先生666

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